Dip Oluşumu Devam Ediyor

Özet

• Bitcoin, Gerçek Piyasa Ortalaması (True Market Mean) ve Kısa Vadeli Yatırımcı Maliyet Bazı'nın (Short-Term Holder Cost Basis) altında geçen beş ayın ardından hâlâ derin değer bölgesinde yer alıyor. Uzun vadeli yatırımcı zarar realizasyonu, toplam gerçekleşen değerin %43'ünü oluşturuyor ve günlük 280 milyon dolarla Aralık 2022'den bu yana en yüksek seviyesine ulaştı.
• ETF net akışları yavaşlamış olsa da hâlâ net çıkış bölgesinde. Günlük işlem hacmi 650 milyon ila 950 milyon dolar arasında seyrediyor ve Ekim 2025'teki zirvenin yaklaşık %80 altında bulunuyor. Bu durum, kurumsal talebin henüz istikrar kazanmadığını doğruluyor.
• Türev pozisyonlanması ihtiyatlı bir şekilde uzun tarafa kaydı; put/call oranı 2026'nın en düşük seviyesinde. Ancak opsiyon yüzeyi hâlâ savunmacı bir skew taşıyor ve spot fiyat maksimum acı (max pain) seviyesinin oldukça altında işlem görüyor. Bu durum, piyasayı, LTH kapitalasyonunda sürdürülebilir bir soğumanın toparlanma için kilit koşul olduğu dip oluşum sürecinin ilerleyen aşamalarında bırakıyor.

Makro İçgörü

Petrol Dirençten Ayrıştı, Risk Geri Çekildi

WTI ham petrolü son yedi günde %8'den fazla yükseldi ve bu hareketin büyük kısmı, ABD-İran mutabakat zaptının (MOU) sona erdiğine dair haberlerin ardından son birkaç saat içinde gerçekleşti . Bu şok, varlık sınıfları arasındaki tabloyu tersine çevirdi. Bitcoin hafta içinde %10'a kadar yükselmişken, haftalık kazancı sadece %5'e geriledi. S&P ve Euro Stoxx endeksleri ise ikisi birden negatif bölgeye döndü; düşüşe Avrupa endeksi öncülük etti . Şu an için Bitcoin, riskli varlıklarla güçlü bir korelasyon içinde işlem görüyor .

Likidite Arka Planı Çelişkili

Şokun altında, likidite arka planı bölünmüş durumda. ABD M2 para arzı rekor seviye olan 22,8 trilyon dolara ulaştı . Tarihsel olarak risk iştahını yönlendiren bu yavaş yükselişe rağmen, Federal Rezerv'in bilançosu küçülmeye devam ediyor ve şu an 2023'teki zirvesinin 2,0 trilyon dolar altında seyrediyor . Bu gerilim, devam eden niceliksel daralmaya (QT) karşı yükselen geniş para tabanı arasındaki çelişkiyi yansıtıyor. Aynı zamanda, reel getiriler hâlâ yaklaşık %1 seviyesinde ve bu da getirisi olmayan bir varlığı (Bitcoin) elde tutmanın maliyetini yüksek tutuyor. Makro kapı henüz kapanmış değil, fakat henüz tam anlamıyla aralanmış da değil.

Zincir İçi Görüş

Derin Değer Bölgesinde Beş Ay

Bitcoin, geçtiğimiz hafta 58.300 dolardan 64.400 dolara sıçradı. Bu yapıcı bir kısa vadeli gelişme olsa da, fiyatı 76.600 dolardaki Gerçek Piyasa Ortalaması (True Market Mean) ve 72.200 dolardaki Kısa Vadeli Yatırımcı Maliyet Bazı'nın (Short-Term Holder Cost Basis) sıkı bir şekilde altında bırakıyor. Bu seviyeler geri alınana kadar, piyasa derin değer bölgesinde ve yapısal olarak herhangi bir olumsuz dış katalizöre karşı savunmasız durumda. Ancak bu iskonto evresinin süresi dikkat çekiyor.

Şubat 2026 başından bu yana, fiyat yaklaşık beş aydır hem aktif yatırımcı maliyet bazı hem de yeni alıcı başa baş seviyesinin altında işlem görüyor. Bu durum, Bitcoin tarihindeki daha uzun süreli derin değer dönemlerinden birini oluşturuyor. Yeni sermayenin hem yeni alıcıların hem de daha geniş aktif piyasanın maliyet bazının altında sürekli olarak yatırım yaptığı bu tür uzun süreli iskonto birikimi, geleneksel olarak döngüsel diplerin temelini oluşturmuştur ve değer odaklı yatırımcılar için çekici bir bölgeyi temsil eder. Kanıtlar bu sürecin ilerleyen aşamalarına yaklaştığını gösterse de, ayı piyasası aralığının alt bandı olan 53.000 dolardaki Gerçekleşmiş Fiyat (Realized Price) olasılığı henüz göz ardı edilemez.

Zirve Alıcıları Satış Baskısını Yönlendiriyor

Piyasa potansiyel olarak döngüsel bir dip seviyesini döverken, aşağı yönlü baskının baskın kaynağını belirlemek ana soru haline geliyor. Göreceli Uzun/Kısa Vadeli Yatırımcı Gerçekleşen Kar ve Zararı (Relative Long/Short-Term Holder Realized Profit and Loss), toplam gerçekleşen değerin uzun ve kısa vadeli yatırımcı grupları arasındaki dağılımını izler ve her grubun zincir üzerinde gerçekleşen toplam kar ve zarardaki payını yakalar.

Fiyat Gerçek Piyasa Ortalaması'nın (True Market Mean) altına düştükçe, uzun vadeli yatırımcı zarar realizasyonunun toplam gerçekleşen değer içindeki payı (30G-SMA) Şubat 2026 başındaki %15'ten şu anda %43'e yükseldi. Bu durum, bu grubun hayal kırıklığı kaynaklı kapitalasyonunu, fiyat üzerinde ağırlık yapan en büyük tek güç haline getiriyor. Bunlar, döngü zirvesine yakın alım yapmış ve aylarca süren düşüşe rağmen tutmaya devam etmiş yatırımcılardır. Ayı piyasası kendi inanç eşiklerinin ötesine uzandıkça, giderek daha fazla çıkmayı tercih ediyorlar. Bu dinamik, fiyatın mevcut aralığın üst bandını neden geri alamadığını doğrudan açıklıyor; çünkü her toparlanma girişimi, bu zarardaki gruptan gelen yeni bir dağıtım dalgasıyla karşılanıyor.

Kapitalasyon Henüz Soğumuyor

Uzun vadeli yatırımcı zarar realizasyonunun artık piyasadaki baskın aşağı yönlü güç haline gelmesiyle birlikte, sıradaki adım bu baskının azalmaya başlayıp başlamadığını ölçmektir. 30 günlük SMA ile düzleştirilmiş Varlık Bazlı Uzun Vadeli Yatırımcı Gerçekleşen Zararı (Entity-Adjusted Long-Term Holder Realized Loss), coinlerini 155 günden daha uzun süre önce edinmiş olan yatırımcılar tarafından gerçekleşen zararların dolar değerini ölçer ve gerçek kapitalasyon aktivitesini yakalamak için dahili transferleri filtreler.

Bu gösterge yakın zamanda günlük yaklaşık 280 milyon dolar ile Aralık 2022'den bu yana en yüksek seviye olan yeni bir zirve yazdırdı. Bu, bu ayı döngüsü sırasında uzun vadeli yatırımcı satış baskısındaki ikinci büyük artışa işaret ediyor. Kritik olarak, ilk artışın ardından kısmi bir soğuma gelirken, mevcut dalga henüz daha düşük seviyelere gerilemedi. Bu metrik anlamlı bir şekilde sıkışana kadar, boğa piyasası koşullarına güvenilir bir geçişe giden yol engelli kalmaya devam ediyor. Önümüzdeki haftalarda ve aylarda, bu göstergenin yörüngesi, piyasanın gerçek satış tarafı tükenmesine yaklaşıp yaklaşmadığını belirlemek için en önemli sinyaller arasında yer alacak.

Off-Chain Görüş

ETF Çıkışları Yavaşlıyor, Ancak Sonuçlanmadı

Zincir içi boyuttan zincir dışı piyasa dinamiklerine geçiş yaparak, ETF yatırımcılarının davranışı kurumsal talebe dair tamamlayıcı bir mercek sunuyor. ETF Net Akışı'nın 30 günlük SMA'sı, ABD spot Bitcoin ETF'lerine giren veya çıkan günlük net sermayeyi hesaplayarak, tek günlük volatiliteyi filtreler ve kurumsal pozisyonlanmadaki altta yatan eğilimi ortaya çıkarır.

Mayıs 2026 ortasından bu yana, bu gösterge aylık net çıkış rejimine geçti. Haziran başında günlük -193 milyon dolarla zirve yaptıktan sonra şu anda günlük -88,9 milyon dolara geriledi. Çıkış hızındaki yavaşlama temkinli bir olumlu işaret olsa da, piyasa aylık bazda hâlâ net bir kanama durumunda. Bu durum, kurumsal talebin henüz istikrar kazanmadığını doğruluyor. Nötr seviyelere doğru daha fazla sıkışma, bu veri katmanı tarafından yakın vadede olası bir genişleme spekülasyonunun desteklenebilmesi için gerekli bir ön koşul olacaktır.

Kurumsal Hacim Hâlâ Zayıf

Net akışların yanı sıra, ABD Spot ETF İşlem Hacmi, kurumsal güvenin toparlanıp toparlanmadığına dair tamamlayıcı bir okuma sunar. Günlük ETF işlem hacminin 30 günlük SMA'sı, günlük 650 milyon ila 950 milyon dolar arasında seyrediyor. Bu seviye, 2024'ün dördüncü çeyreğindeki ortama benzerken, Ekim 2025'te kaydedilen günlük 4,4 milyar dolarlık zirvenin yaklaşık %80 altında bulunuyor.

Mevcut hacim aralığı, temel kurumsal katılımı yansıtsa da, boğa piyasası zirvelerine kıyasla derin bir şekilde zayıf kalmaya devam ediyor. Bu durum, ETF yatırımcıları arasındaki inancın henüz anlamlı bir şekilde geri dönmediğini gösteriyor. Günlük işlem hacminde sürdürülebilir bir genişleme ve net çıkışlarda bir sıkışma, birlikte kurumsal talepte bir canlanmayı doğrulamak için minimum koşulları oluşturacaktır. Bu iki sinyal birlikte ortaya çıkana kadar, zincir dışı veriler, zincir içi metrikler aracılığıyla belirlenen daha geniş ayı rejimini güçlendirmeye devam ediyor.

Türevlerde Kısa Pozisyon İştahı Doydu

Riskten kaçınma tablosunun altında, türev defteri diğer yöne doğru konumlanmaya başlıyor. Opsiyon açık pozisyon put/call oranı 2026'nın en düşük seviyesi olan 0,56'ya geriledi ve bu da piyasada her bir put için kabaca iki call bulunduğunu gösteriyor. Akış aynı hikâyeyi daha hızlı anlatıyor. Bitcoin iki hafta önce dip seviyelerini yeniden test ederken, hacim put/call oranı yatırımcıların aşağı yönlü korunma için prim ödemesiyle birlikte keskin bir şekilde yükseldi ve spot fiyat satışın sadece bir kısmını geri almasına rağmen, call akışının geri dönmesiyle birlikte o zamandan beri çakıldı.

Sürekli vadeli işlemler (perps) bu eğilimi doğruluyor. Sürekli fonlama oranları, borsa-nötr olan %0,01 çizgisinin oldukça altında ortalama seyrediyor ve kalabalık uzun pozisyonları işaretleyen seviyelerin çok altında. Bu, şoka karşı ihtiyatlı bir şekilde uzun pozisyonlanmış ve risk azaltmış bir defterdir; bu durum, genellikle bir tasfiyeden önce gelen pozisyonlanmanın tam tersidir.

Yüzey Hâlâ Aşağı Yön Fiyatlıyor

Opsiyon yüzeyi, pozisyonlanmayla bir ölçüde çelişiyor. 25-delta skew (aşağı yönlü korumanın yukarı yönlü olana primi) her vadede talep görüyor. Kıştan bu yana her satış dalgası bunu yeniden fiyatladı ve Haziran sonundaki %24'e sıçrama, Şubat satışından bu yana kısa vadeli ucun en savunmacı olduğu an oldu. Yatırımcılar, defter uzun pozisyonlansa bile, her düşüşü hedge etmek için hâlâ prim ödüyor.

İğnenin Altında

Pozisyonlanma ve skew'in ötesinde, spot ile opsiyon piyasa yapısı arasındaki ilişki daha fazla bağlam ekliyor. Bitcoin, toplam maksimum acı (max pain) seviyesi olan 66.000 doların yaklaşık %6 altında işlem görüyor. Bu seviye, en fazla açık pozisyonun değersiz hale geldiği ve fiyatın genellikle vade sonuna doğru yöneldiği kademedir. İskonto, bu haftaki düşüşle genişledi, ancak Şubat satışı sırasında gözlemlenen derin stresin çok uzağında ve 2026'nın büyük bölümünü karakterize eden aralığın ortasına daha yakın duruyor. Maksimum acı (max pain), yıl boyunca gevşek bir çekim çapası işlevi gördü; spot fiyat, uzun süreli sapmalar yerine onun etrafında salındı. 66.000 doların sürdürülebilir bir şekilde geri alınması, kısa vadeli görünümü yapıcı hale getirirken, daha fazla genişleme, opsiyon yüzeyinde görülen savunmacı pozisyonlanmayı güçlendirecektir.

Çöküş Primi Düşüyor

Skew ve pozisyonlanma sinyalleri karışık bir tablo çizerken, korumanın mutlak maliyeti daha net bir hikâye anlatıyor. Korunma talebi azaldıkça, aşağı yönlü korumanın maliyeti düşüyor. Son toparlanma boyunca, 1 aylık volatilite gülümsemesinin (volatility smile) tüm put kanadı daha düşük fiyatlandı. Spot fiyatın %5 altındaki zımni volatilite önemli ölçüde düşerken, eğrideki en ucuz nokta yukarı yönlü call'larda kaldı. Piyasa hâlâ savunmacı bir skew sergiliyor, ancak bu konumda olmak için mutlak terimlerle önemli ölçüde daha az ödüyor.

Uzun vadeli perspektif bu noktayı güçlendiriyor. Şubat ve Haziran satışları sırasında parlak kırmızı renkte parlayan ve yılın büyük bölümünde devam eden derin put tarafı stresi, Temmuz ayına girilirken soldu. DVOL'ün 12 aylık düşük seviyeye yakın olduğu bu ortamda, ihtiyatın hakim olduğu ancak yavaş yavaş geri çekildiği bir düşük volatilite rejimi söz konusu.

Sonuç

Analizin her üç katmanında da piyasa, ayı piyasasının ilerleyen aşamalarına dair tutarlı bir tablo sunuyor. Zincir içi tarafta, beş aylık derin değer rejimi ve günlük 280 milyon dolara ulaşan artan uzun vadeli yatırımcı kapitalasyonu, arz yeniden dağıtımının devam ettiğini doğruluyor. Ancak bu metrikte sürdürülebilir bir soğuma, güvenilir bir geçiş için ön koşul olmaya devam ediyor.

Zincir dışı tarafta, ETF çıkışları Haziran ayındaki zirvesinden yavaşlamış olsa da aylık bazda kanamaya devam ediyor. İşlem hacminin Ekim 2025 seviyelerinin yaklaşık %80 altında olması, kurumsal inancın zayıf kaldığını yansıtıyor. Türevlerde ise pozisyonlanma, put/call oranının 2026'daki en düşük seviyesinde olmasıyla ihtiyatlı bir şekilde uzun tarafa kaymış durumda. Ancak skew ve volatilite yüzeyi hâlâ anlamlı aşağı yönlü risk fiyatlıyor.

Birlikte ele alındığında, bir dip oluşum süreci için koşullar mevcut, ancak teyit sinyalleri henüz gelmedi. Piyasa, kapitalasyon baskısında daha fazla soğuma, kurumsal akışlarda istikrar ve ideal olarak Gerçek Piyasa Ortalaması'nın sürdürülebilir bir şekilde geri alınmasını gerektiriyor. Ancak o zaman bir rejim geçişi olasılığı yapıcı bir şekilde değerlendirilebilir.

Yasal Uyarı: Bu rapor herhangi bir yatırım tavsiyesi içermez. Tüm veriler yalnızca bilgi amaçlı sağlanmaktadır. Burada verilen bilgilere dayanılarak hiçbir yatırım kararı alınmamalıdır. Kendi yatırım kararlarınızdan yalnızca siz sorumlusunuz.

Gösterilen borsa bakiyeleri Glassnode'un hem resmi olarak yayınlanan borsa bilgileri hem de tescilli kümeleme algoritmaları aracılığıyla toplanan kapsamlı adres etiketleri veritabanından elde edilmiştir. Borsa bakiyelerini temsil ederken en yüksek doğruluğu sağlamaya çalışsak da, özellikle borsalar resmi adreslerini açıklamaktan kaçındığında, bu rakamların her zaman bir borsanın rezervlerinin tamamını kapsamayabileceğini unutmamak önemlidir. Kullanıcıları bu ölçümleri kullanırken dikkatli ve tedbirli olmaya davet ediyoruz. Glassnode herhangi bir tutarsızlık ya da olası yanlışlıktan sorumlu tutulamaz. Borsa verilerini kullanırken lütfen Şeffaflık Bildirimimizi okuyun.

Çeviriler

Zincirde bu hafta bülteni İspanyolca, İtalyanca, Çince, Japonca, Türkçe, Fransızca, Portekizce, Farsça, Lehçe, İbranice, Arapça, Vietnamca ve Yunanca'ya çevrilmiştir.

📽️ Daha fazla video içeriği ve metrik eğitim için Youtube Kanalımızı ziyaret edin ve abone olun veya Video Portalımızı ziyaret edin.

Yeni sosyal medya kanallarımızı kullanıma sunmaktan gurur duyuyoruz:

• Türkçe (Analist: @wkriptoofficial, Telegram, Twitter)
• İspanyolca (Analist: @ElCableR, Telegram, Twitter)
• Farsça (Analist: @CryptoVizArt, Telegram, Twitter)

Glassnode Resmi Twitter sayfamıza ve Glassnode Türkiye Twitter sayfamıza katılabilirsiniz.

• Resmi Telegram kanalına ve Türkiye Telegram kanalına katılabilirsiniz.
• Analizler ve detaylı çalışmalar için Glassnode Forum'u ziyaret edebilirsiniz.
• Onchain metrikleri ve grafikler için Glassnode Studio'ya göz atabilirsiniz.
• Borsaların onchain metrikleri ve aktiviteleri hakkında otomatik bildirimler için Glassnode Alerts Twitter'ı ziyaret edebilirsiniz.