> ## Content Index > Fetch the complete content index at: https://research.glassnode.com/llms.txt > Use this file to discover other available public pages before exploring further. # 回报递减的熊市 - URL: https://research.glassnode.com/cn/the-week-onchain-week-21-2022-chinese/ - Published: 2022-05-24T23:12:02.000Z - Updated: 2023-08-18T12:09:14.000Z - Description: 在过去的12个月里，比特币和以太坊的价格表现一直乏善可陈，影响了这两种资产的长期复合增长率。这两条链的区块空间的需求减少支持了上述论证，表现在链上费用市场的低迷。 - Author: Ding HAN - Tags: Chinese, #cn 在上周伴随着LUNA和UST的崩溃而出现的全行业抛售之后，市场进入了一个整合期。比特币价格在31,300美元的高点和28,713美元的低点很窄的区间波动。 比特币市场现在已经连续八周交易走低，下跌之长为历史之最。本周我们将着眼于比特币和以太坊的短期（每月）和长期（4年）的回报情况。从中我们可以看出，目前的下跌已经对整个资产类别的市场表现造成了明显的影响。 此外，衍生品市场的评估表明，至少在未来三到六个月内，对进一步下行的恐惧仍然存在。从链上我们可以看到，以太坊和比特币的区块空间需求已经下降到多年来的低点，EIP1559燃烧ETH的速度现在已经处于历史最低点。 糟糕的价格表现，恐惧的衍生品定价，以及对比特币和以太坊的区块空间的极度缺乏的需求，我们可以推断，需求方可能会继续看跌。 ![](https://storage.ghost.io/c/25/7e/257e6d23-09bb-4d1c-b3ed-16ff70eb3f9f/content/images/2022/05/Group-2153-4.png) --- ## 翻译 本周链上周报现在已经被翻译成 [西班牙语](https://research.glassnode.com/tag/spanish/), [意大利语](https://research.glassnode.com/tag/italian/), [中文](https://research.glassnode.com/tag/chinese/), [日语](https://research.glassnode.com/tag/japanese/), [土耳其语](https://research.glassnode.com/tag/turkish/), [法语](https://research.glassnode.com/tag/french/), [葡萄牙语](https://research.glassnode.com/tag/portuguese/), [波斯语](https://research.glassnode.com/tag/farsi/), [波兰语](https://research.glassnode.com/tag/polish/)和 [希腊语](https://research.glassnode.com/tag/greek/)。 ## [链上周报控制面板](https://studio.glassnode.com/dashboards/ed335c33-4bfc-42c3-5d65-3f36b13ab179) 我们为链上周报开发了一个实时仪表盘，其中包括所有特色图表[**点击此处可查看**](https://studio.glassnode.com/dashboards/ed335c33-4bfc-42c3-5d65-3f36b13ab179)。我们在每周二发布的视频报告中进一步探讨了这个仪表板和所有涵盖的指标。即刻浏览并注册我们的 [**Youtube** **频道**](https://www.youtube.com/channel/UCDq7GjSes-8kQn%5FVcg35jfA)，点击我们的 [**视频门户**](https://studio.glassnode.com/videos) 观看更多视频内容和指标教程。 ## BTC和ETH的回报是否在减少？ 人们普遍认为，随着市场估值的增加，比特币的回报率一般会降低。这反映了一些因素，包括（但不限于）： - 更大的市场规模需要更多的资金来决定价格移动方向。 - 引入了机构资本，更先进的交易策略，以及用于对冲和捕捉波动的衍生品。 - 压缩信息不对称，投资者更好地理解了风险、表现、相关性和周期行为。 历史来看，比特币有一个大约4年的牛熊周期，通常与减半事件有关。下面的图表显示了比特币的4年滚动复合年增长率（CAGR）。 我们用图形展示了这种长期压缩的回报，CAGR已经从2015年的200%以上下降到今天的50%以下。特别是，我们发现自从2021年5月的抛售之后，4年期CAGR明显下降，[我们认为](https://research.glassnode.com/the-week-onchain-week-01-2022/)2021年5月可能是目前熊市趋势的起点。 ![](https://storage.ghost.io/c/25/7e/257e6d23-09bb-4d1c-b3ed-16ff70eb3f9f/content/images/2022/05/Group-2158-8.png) [实时工作台图表](https://studio.glassnode.com/workbench/8be1645c-9d7a-487b-6835-201475e231e4) 在短期内，我们也可以看到，比特币的月度回报情况一直令人失望，一直为负值，最近一个月为-30%。实际上，在过去一个月里，比特币每天都损失1%的市值。 这种负回报比12月4日的去杠杆化期间略差，但不像5-7月那么严重。月度回报率如此低迷的时期相对来说并不多见，但几乎总是与高波动率的下降事件相关，例如熊市的开始和结束。 ![](https://storage.ghost.io/c/25/7e/257e6d23-09bb-4d1c-b3ed-16ff70eb3f9f/content/images/2022/05/Group-2175-7.png) [实时图表](https://studio.glassnode.com/workbench/73bef686-2f23-4188-64ac-02ddfe965265?s=1409419030&u=1653177600&zoom=) 我们可以看到最近几个月以太坊的回报情况非常相似，尽管表现相对较差，为-34.9%。这表明这两种资产之间的业绩相关性仍然很强，尽管它们的基本属性有许多差异。 ![](https://storage.ghost.io/c/25/7e/257e6d23-09bb-4d1c-b3ed-16ff70eb3f9f/content/images/2022/05/Group-2159-7.png) [实时图表](https://studio.glassnode.com/workbench/1686b279-1404-4311-5342-d51e1c14d6af) 除此之外，我们可以看到比特币和以太坊CAGR表现之间有趣的耦合，特别是在看跌趋势中。在2020年3月后的不确定时期间，以及自2021年5月开始的熊市以来，这两种资产的CAGR曲线已趋于一致。以太坊似乎也在经历一个随着时间推移而回报递减的时期。 在看涨的趋势中，ETH的表现普遍优于BTC，然而这些分歧似乎确实随着时间的推移越来越弱（较低的向上分歧）。在更多的熊市趋势中，我们可以发现ETH的CAGR表现往往倾向于低于BTC。 在过去的12个月中，这两种资产的4年复合增长率已经从100%/年左右下降到BTC的36%/年，ETH的28%/年，突出了这次熊市的严重程度。 ![](https://storage.ghost.io/c/25/7e/257e6d23-09bb-4d1c-b3ed-16ff70eb3f9f/content/images/2022/05/Group-2176-4.png) [实时工作台图表](https://studio.glassnode.com/workbench/8be1645c-9d7a-487b-6835-201475e231e4) 虽然比特币仍然是市场估值最大的数字资产，但它属于一个不断发展的区块链、币、协议和代币的生态系统。以太坊，作为多年来的第二大市场领导者，通常被视为其他数字资产风险曲线市场需求的风向标。 追踪这种相对表现和行业轮换的一个流行工具是 "比特币市值占比"。下面的市值占比变量只考虑比特币和以太坊市值的相对表现。此图试图将这种宏观"行业轮换 "提炼成非常具体的大盘股相对表现指标。由此，我们可以给出一些见解： - **BTC** **市值占比背离的下降（绿色箭头）**是典型的早中期牛市，因为投资者开始在风险曲线上进一步移动。 - **上升的BTC** **市值占比的背离（红色箭头）**是典型的早期熊市，风险偏好下降，比特币倾向于表现出色。 在目前的市场上，以及在11月的历史前高之后，我们看到了一个有利于BTC市值占比升高的发展分歧。LUNA和UST的崩溃引起了对数字资产风险的负面关注，这种趋势可能是一个需要跟踪的趋势。应该注意的是，相对于2018年的熊市，以太坊的市值占比地位保持较长时间，这表明随着时间和成熟度的增加，以太坊的市场升值能力有所提高。 ![](https://storage.ghost.io/c/25/7e/257e6d23-09bb-4d1c-b3ed-16ff70eb3f9f/content/images/2022/05/Group-2177-4.png) [实时工作台图表](https://studio.glassnode.com/workbench/8699f005-ec7d-4991-4e64-712caa103ddc) ## 衍生品预计将进一步下行 转到衍生品市场，我们可以看到BTC和ETH之间存在另一种耦合，这一次是买现卖期的现金流收益率。在2020-22年的整个周期中，可以从两种资产中获得大约相等的3个月滚动收益率，很少有分歧的时期。这是另一个数据点，表明只要流动性和交易量允许，交易者正在利用市场上的任何收益率。 目前，两种资产的3个月滚动基础收益率约为3.1%，这在历史上是非常低的水平。然而，这个收益率还是高于美国2.78%的10年期国债收益率，这可能是[资本开始重新进入该领域的一个理由](https://research.glassnode.com/the-week-onchain-week-17-2022/)。 ![](https://storage.ghost.io/c/25/7e/257e6d23-09bb-4d1c-b3ed-16ff70eb3f9f/content/images/2022/05/Group-2180-4.png) [实时工作台图表](https://studio.glassnode.com/workbench/c8e54dc2-eaac-4c06-578e-b78646f3bfe6?s=1595735473&u=1653177600&zoom=) 也就是说，期权市场继续对近期的不确定性和下行风险进行定价，特别是在未来三到六个月。上周在市场抛售期间，隐含波动率经历了大幅增长。短期的价内期权的隐含波动率增加了一倍多，从50%增加到110%，而6个月的期权隐含波动率跳升到75%。这是对长期以来水平很低的隐含波动率的一个突破。 ![](https://storage.ghost.io/c/25/7e/257e6d23-09bb-4d1c-b3ed-16ff70eb3f9f/content/images/2022/05/Group-2181-4.png) [实时图表](https://studio.glassnode.com/metrics?a=BTC&category=&chartStyle=line&contractExpiration=1672358400&ema=0&m=derivatives.OptionsAtmImpliedVolatilityAll&mAvg=7&mMedian=0&zoom=all) 在如此严重的熊市中，在如此糟糕的价格表现下，市场对看跌期权有明显的偏好，这并不奇怪。在过去的两周里，未平仓合约的看跌/看涨比率已经从50%上升到70%，因为市场在寻求对冲进一步的下行风险。 ![](https://storage.ghost.io/c/25/7e/257e6d23-09bb-4d1c-b3ed-16ff70eb3f9f/content/images/2022/05/Group-2179-3.png) [实时图表](https://studio.glassnode.com/metrics?a=BTC&category=&chartStyle=line&contractExpiration=1672358400&ema=0&m=derivatives.OptionsOpenInterestPutCallRatio&mAvg=7&mMedian=0&zoom=all) 展望第二季度末，我们可以看到对看跌期权的严重偏爱，关键的行权价为2.5万美元、2万美元和1.5万美元。未平仓的看涨期权明显较少，未平仓期权主要集中在4万美元的执行价格附近。 这表明，至少到今年年中，市场强烈倾向于对冲风险，和/或投机于价格的进一步下行。 ![](https://storage.ghost.io/c/25/7e/257e6d23-09bb-4d1c-b3ed-16ff70eb3f9f/content/images/2022/05/Group-2161-4.png) [实时图表](https://studio.glassnode.com/metrics?a=BTC&category=Derivatives&m=derivatives.OptionsOpenInterestDistribution) 然而从长期来看，年底的期权未平仓合约明显更具建设性。人们明显倾向于看涨期权，集中在7万到10万的行权价附近。此外，占主导地位的看跌期权行权价格在2.5万和3万，处于比年中更高的价格水平。 因此，根据期权未平仓合约的价差，似乎市场对近期（2-3个月）特别是相当不确定。然而，投机者似乎正在利用较低的隐含波动率，并持有年底前更具建设性的观点。 ![](https://storage.ghost.io/c/25/7e/257e6d23-09bb-4d1c-b3ed-16ff70eb3f9f/content/images/2022/05/Group-2178-5.png) [实时图表](https://studio.glassnode.com/metrics?a=BTC&category=Derivatives&m=derivatives.OptionsOpenInterestDistribution) ## 链上鬼城 也许是与衍生品市场的短期恐惧紧密相联，比特币和以太坊的链上活动保持冷清。最终，对区块空间的高需求和网络的高利用率，通常表现为网络拥堵和交易费用飙升。虽然在上周的波动中，比特币的转账总手续费确实增加了2倍，但自2021年5月以来，转账手续费一直在每天10-12枚比特币左右徘徊。 *注意，尽管缺乏对区块空间的需求仍然是一个主要驱动力，我们在*[*第15* *周报道了*](https://research.glassnode.com/the-week-onchain-week-15-2022/)*更多导致比特币链上低费用制度*的细微差别。 ![](https://storage.ghost.io/c/25/7e/257e6d23-09bb-4d1c-b3ed-16ff70eb3f9f/content/images/2022/05/Group-2185-6.png) [实时图表](https://studio.glassnode.com/metrics?a=BTC&category=&chartStyle=line&contractExpiration=1672358400&ema=0&m=fees.VolumeSum&mAvg=0&mMedian=0&zoom=all) 尽管拥有一个相当活跃的区块链生态系统，以太坊的区块链空间的需求也在大幅枯竭。虽然该网络有大量的应用、金融协议和代币，但以太坊的平均gas费仍在下降，现在只有26.2Gwei。 除了在某些高端NFT铸造期间的几个峰值，以及上周的抛售之外，自12月以来，以太坊gas价格一直处于结构性的下跌趋势中。这么低的平均gas价格与2021年5月至7月的低点，以及2020年3月后的不确定性时期的水平相吻合。 ![](https://storage.ghost.io/c/25/7e/257e6d23-09bb-4d1c-b3ed-16ff70eb3f9f/content/images/2022/05/Group-2184-4.png) [实时图表](https://studio.glassnode.com/metrics?a=ETH&category=&chartStyle=line&contractExpiration=1672358400&ema=0&m=fees.GasPriceMean&mAvg=0&mMedian=0&s=1561736796&u=1653264000&zoom=) 对以太坊区块空间需求减少的一个连锁反应是，实施EIP1559协议之后，被燃烧的以太坊量也在降低。在Bored Ape Yacht Club 'Otherside' NFT铸造期间创下38,940 ETH/天的烧毁量后，现在的烧毁率已达到历史最低点。 本周，2,370枚ETH被烧毁，与5月初相比减少了50%，代表了18.4%的铸币供应量的烧毁率（即81.6%的铸币ETH进入流通）。虽然18.4%的燃烧率超过了0%，但在需求减弱期间，可能会有更多的以太坊进入供应，这对价格来说是一个不利因素。 ![](https://storage.ghost.io/c/25/7e/257e6d23-09bb-4d1c-b3ed-16ff70eb3f9f/content/images/2022/05/Group-2183-5.png) [实时工作台图表](https://studio.glassnode.com/workbench/4355eafc-4f7a-4356-44b8-3e999350d917?s=1627907566&u=1653091200&zoom=) 为了结束对以太坊区块空间的相对需求，我们可以审查与流行的DeFi代币相关的链上活动；AAVE、COMP、UNI和YFI。下面的图表显示了与这些代币互动的活跃地址的数量，以及每个代币中以美元计价的转让量。这些是相对简单的指标和比较，然而与价格表现的相关关系相当明显。 我们发现链上活动和DeFi代币价格表现之间有很强的相关性，目前两者在整体上仍然令人失望。上周活动略有上升，但这是否是趋势的逆转，还是昙花一现，还有待观察。 ![](https://storage.ghost.io/c/25/7e/257e6d23-09bb-4d1c-b3ed-16ff70eb3f9f/content/images/2022/05/Group-2182-4.png) [实时仪表板](https://studio.glassnode.com/dashboards/ed335c33-4bfc-42c3-5d65-3f36b13ab179) ## 总结和结论 熊市可能会造成损失，而这只特殊的熊就是这样。在市场接近某种形式的持续底部之前，熊市通常在变得更好之前会变得更糟。我们在上述章节中观察到的是一个相对有凝聚力的故事，即价格表现不佳，长期回报减少，将恐惧计入近期价格的衍生品市场，以及链上活动乏善可陈的一面。 这种影响在整个数字资产市场上相对普遍，比特币和以太坊的利用率和需求都比牛市时大幅下降。对于DeFi代币，更是如此。有信号表明，内部资本此时正向比特币轮换，也许上周LUNA和UST的崩盘是个亮点。这种轮换是熊市的一个历史特征，因为投资者转向更安全的资产。 尽管如此，过去12个月该行业相对于美元的价格表现仍然令人遗憾，这种熊市已经对长期回报造成了非同小可的影响。 然而，熊市确实有结束的方式，也许只是现在还不是结束的时刻。然而，正如俗话所说，"熊市孕育着随后的牛市"。 --- ## [产品更新](https://docs.glassnode.com/changelog) 所有的产品更新、改进以及对指标和数据的手动更新都记录在**[我们的更新日志](https://docs.glassnode.com/changelog)** 中，供您参考： - 在工作台上增加了转移`shift`功能。 - 发布了巨鲸活动指标；[进入交易所的数量](https://studio.glassnode.com/metrics?a=BTC&category=&m=transactions.TransfersVolumeWhalesToExchangesSum), [来自交易所的数量](https://studio.glassnode.com/metrics?a=BTC&category=&m=transactions.TransfersVolumeExchangesToWhalesSum), [转移到交易所](https://studio.glassnode.com/metrics?a=BTC&category=&m=transactions.TransfersWhalesToExchangesCount), [来自交易所的转移](https://studio.glassnode.com/metrics?a=BTC&category=&m=transactions.TransfersExchangesToWhalesCount)。 - 发布了[未知秘境第#15期](https://glassnode.substack.com/p/uncharted-15)。 ![](https://storage.ghost.io/c/25/7e/257e6d23-09bb-4d1c-b3ed-16ff70eb3f9f/content/images/2022/05/image-20.png) - 在[Twitter](https://twitter.com/glassnode)上关注我们并联系我们 - 加入我们的[Telegram](https://t.me/glassnode)频道 - 访问[Glassnode论坛](https://forum.glassnode.com/)，与社区成员进行长篇讨论和分析。 - 关于链上指标和活动图，请访问[Glassnode Studio](https://studio.glassnode.com/)。 - 关于设置链上核心指标和交易所活动的自动警报，请访问我们的[Glassnode Alerts Twitter](https://twitter.com/glassnodealerts)。 免责声明：本报告不提供任何投资建议。所有数据仅供参考。任何投资决策均不得基于此处提供的信息，您对自己的投资决策负全部责任。